Zentrales Clearing für OTC-Derivate?

Die EU-Kommission will spekulative OTC-Derivate („over-the-counter“) künftig grundsätzlich über zentrale Gegenparteien abwickeln lassen. Dies kann die Finanzmarktstabilität erhöhen, meint das Centrum für Europäische Politik (CEP). Angesichts vieler ungeklärter Fragen sollte die Kommission ihren Bericht über die Systemrelevanz von OTC-Derivaten jedoch nicht erst 2014 vorlegen.

Zum Autor

Dr. Bert Van Roosebeke ist wissenschaftlicher Referent am Centrum für Europäische Politik (CEP) in Freiburg. Das CEP ist der europapolitische Think-Tank der Stiftung Ordnungspolitik. Es versteht sich als ein Kompetenzzentrum zur Recherche, Analyse und Bewertung von EU-Politik. Die Analysen des CEP beruhen auf den Grundsätzen einer freiheitlichen und marktwirtschaftlichen Ordnung. Die vollständige Studie finden Sie hier.
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Derivate sind finanzielle Vertra?ge, deren Wert sich von einem Basiswert ableitet. Tritt beim Basiswert ein vorher definiertes Ereignis ein, steht einem Vertragspartner eine Bezahlung oder ein Recht zum Kauf bzw. Verkauf zu. Derivate werden zur Risikoabsicherung oder zu Spekulationszwecken eingesetzt. Ga?ngige Derivate sind Vertra?ge zur Absicherung gegen Zins- und Wechselkursrisiken und Kreditausfallversicherungen (credit default swaps, CDS). CDS machen 5 Prozent der OTC-Derivate aus.

Weniger als 20 Prozent der Derivate werden bo?rslich gehandelt. U?ber 80 Prozent der Derivate – vor allem nicht-standardisierte – werden unmittelbar zwischen Gegenparteien vereinbart und gehandelt ("over-the-counter", OTC). Vertra?ge u?ber OTC-Derivate inklusive etwaiger A?nderungen mu?ssen innerhalb eines Tages nach Vertragsschluss bei einem registrierten "Transaktionsregister" gemeldet werden.

Kommission folgt G20-Beschlüssen

Die EU-Kommission hat den Umgang mit Derivaten bereits in zwei Mitteilungen thematisiert. Dort schlug die Kommission vor, Derivatgescha?fte besser zu besichern und OTC-Gescha?fte mo?glichst standardisiert von einer zentralen Gegenpartei (CCP) mit Sitz in der EU abwickeln zu lassen. Die Kommission folgt damit den G20-Beschlu?ssen vom September 2009, die Meldepflichten und eine CCP-Abwicklung von standardisierten Derivaten bis Ende 2012 vorsehen. Wa?hrend der Europa?ische Rat im Ma?rz 2010 noch "rasche Fortschritte" bei der Regulierung von Derivaten verlangte, trat in den USA im Juli 2010 der "Dodd-Frank Wall Street Reform Act" in Kraft, der eine umfangreiche Clearing- und Berichtspflicht fu?r OTC-Derivate einfu?hrte.

Ordnungspolitische Beurteilung

Zentrales Clearing u?ber eine CCP kann das Ausfallrisiko und dadurch die Risiken "qualifizierter" OTC-Derivate fu?r die Finanzmarktstabilita?t verringern. Denn im Gegensatz zur bilateralen Abwicklung zwischen zwei Vertragspartnern ko?nnen CCP eine Vielzahl gegenseitiger Forderungen ausgleichen ("netting") und so den Umfang des Restrisikos verringern.

Die Beschra?nkung der Clearingpflicht auf finanzielle Gegenparteien und nichtfinanzielle mit sehr hohem Derivatevolumen ist sachgerecht, da nur Verluste bei diesen die Finanzmarktstabilita?t unmittelbar bedrohen. Eine generelle Ausnahme von der Clearingpflicht fu?r nichtfinanzielle Gegenparteien wa?re keine Lo?sung, denn finanzielle Gegenparteien ko?nnten versuchen, u?ber Zweckgesellschaften die Clearingpflicht zu umgehen.

Ob die Aufteilung von OTC-Derivaten in zwei Risikoklassen und der gleichzeitig versuchte Spagat zwischen einer stringenten Regulierung der finanziellen Gegenparteien und einer sinnvollen Entlastung nichtfinanzieller Gegenparteien erfolgreich sein werden, ha?ngt allerdings entscheidend von der EU-Wertpapieraufsichtsbeho?rde (ESMA) ab, die eine Vielzahl an derzeit noch vo?llig offenen Begriffen zu definieren hat.

Clearingpflicht für CDS generell sachgerecht

Von zentraler Bedeutung ist insoweit die Frage, welche OTC-Derivate die ESMA als "qualifiziert" einstufen wird und die damit grundsa?tzlich der Clearingpflicht unterliegen werden. Fu?r CDS ist – angesichts ihres besonderen Gefahrenpotentials eine Clearingpflicht generell sachgerecht, fu?r Zins- und Wechselkursderivate dagegen nicht, solange ihre systemische Gefahr nicht nachgewiesen ist. Die vorgeschlagenen Meldepflichten gegenu?ber Transaktionsregistern sind sinnvoll, um diese Gefahr einscha?tzen zu ko?nnen. Entscheidend wird zweitens sein, wo die ESMA die Clearingschwellen fu?r "qualifizierte" OTC-Derivate nichtfinanzieller Gegenparteien ansetzt.

Es ist daru?ber hinaus fraglich, ob Aufsichtsbeho?rden u?berhaupt in der Lage sein werden, zu unterscheiden zwischen spekulativen OTC-Derivaten und solchen zur Absicherung realer Unternehmensrisiken. Von dieser Unterscheidbarkeit ha?ngt aber nicht nur die Belastung nichtfinanzieller Gegenparteien ab, sondern auch, ob finanzielle Gegenparteien die Regulierung u?ber Zweckgesellschaften umgehen ko?nnen.

Der fu?r Oktober 2014 geplante Kommissionsbericht u?ber die Systemrelevanz von OTC-Derivaten nicht-finanzieller Gegenparteien sollte in Anbetracht der Fu?lle ungekla?rter Fragen auf jeden Fall vorgezogen werden.

Zusammenfassung der Bewertung

Die Abwicklung spekulativer OTC-Derivate u?ber zentrale Gegenparteien (CCP) kann die Finanzmarktstabilita?t erho?hen. Solange die systemische Gefahr von Zins- und Wechselkursderivaten nicht nachgewiesen ist, sollten nur Credit Default Swaps (CDS) so abgewickelt werden mu?ssen. Es ist fraglich, ob eine nicht willku?rliche Unterscheidung zwischen spekulativen OTC-Derivaten und solchen zur Risikoabsicherung u?berhaupt mo?glich ist. Angesichts der vielen ungekla?rten Fragen sollte die Kommission ihren Bericht u?ber die Systemrelevanz von OTC-Derivaten nicht erst 2014 vorlegen.

Links

CEP: Website

CEP: Kurzanalyse zu OTC-Derivaten (6. Dezember 2010)

Dokumente

EU-Kommission: Verordnungsvorschlag u?ber OTC-Derivate, zentrale Gegenparteien und Transaktionsregister (15. September 2010)

EU-Kommission: Folgenabschätzung SEC(2010) 1058 (engl.) (15. September 2010)

EU-Kommission: Zusammenfassung der Folgenabschätzung SEC(2010) 1059 (15. September 2010)